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東吳證券股份有限公司曾朵紅,周爾雙,阮巧燕,岳斯瑤,劉曉旭近期對(duì)曼恩斯特進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《涂布模頭國(guó)產(chǎn)替代領(lǐng)航,改造+耗材雙輪存量驅(qū)動(dòng)》,本報(bào)告對(duì)曼恩斯特給出買入評(píng)級(jí),認(rèn)為其目標(biāo)價(jià)位為134.80元,當(dāng)前股價(jià)為93.98元,預(yù)期上漲幅度為43.43%。
曼恩斯特(301325) 投資要點(diǎn) 國(guó)內(nèi)涂布模頭龍頭,產(chǎn)品盈利能力強(qiáng),業(yè)績(jī)維持高增長(zhǎng)。創(chuàng)始人及核心團(tuán)隊(duì)來(lái)自比亞迪,技術(shù)基因濃厚,憑借性價(jià)比+優(yōu)質(zhì)服務(wù),率先卡位涂布模頭國(guó)產(chǎn)化,17、18年分別成為比亞迪、寧德時(shí)代的合格供應(yīng)商,20年市占率達(dá)21%,位居國(guó)內(nèi)廠商第一。公司業(yè)績(jī)保持高增長(zhǎng),20-22年?duì)I業(yè)收入復(fù)合增速約82%,歸母凈利復(fù)合增速約84%,其中22年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.9億元,歸母凈利潤(rùn)2.0億元,盈利水平維持高位,20-22年毛利率維持70%左右,凈利率維持40%左右。 增量市場(chǎng)增速趨緩,存量市場(chǎng)空間可觀,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局好,高毛利率可維持。1)市場(chǎng)空間看:鋰電技術(shù)加速迭代,涂布模頭需不斷升級(jí)置換,疊加易損特性帶來(lái)維修與更換,成就良性內(nèi)生增長(zhǎng)。全球鋰電模頭25年需求預(yù)計(jì)超6000套,對(duì)應(yīng)市場(chǎng)空間超33億元,其中增量/存量市場(chǎng)超2800/3100套,占比47%/53%,21-25年復(fù)合增速8%/45%,存量市場(chǎng)增速可觀,長(zhǎng)期看,30年鋰電模頭需求預(yù)計(jì)超1萬(wàn)套,市場(chǎng)空間超60億元。此外涂布模頭有望在新領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)突破,其中鈣鈦礦類30年市場(chǎng)空間預(yù)計(jì)10億元。2)盈利水平看:涂布模頭定制化程度高,驗(yàn)證周期長(zhǎng),進(jìn)入壁壘較高,疊加國(guó)產(chǎn)化率低等因素,市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局好(20年CR3近80%),此外隨著高容量類、高倍率類、安全智能類占比提升,新產(chǎn)品帶來(lái)超額收益,預(yù)計(jì)行業(yè)高毛利率可維持。 憑借性價(jià)比+優(yōu)質(zhì)服務(wù),率先實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代化,跨領(lǐng)域發(fā)展打造新增長(zhǎng)極。公司模頭產(chǎn)品雖精度低于日本廠商,但涂布效率等性能更優(yōu),且售價(jià)低30%-45%,并提供定制化和快速響應(yīng)服務(wù),率先實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代,份額有望進(jìn)一步提升。出貨方面,公司22年涂布模頭銷售825套,23年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)70%增長(zhǎng),同時(shí)涂布模頭協(xié)同效應(yīng)逐顯,激發(fā)涂布設(shè)備快速放量,23年預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)100%增長(zhǎng)。此外公司已有鈣鈦礦涂布機(jī)模頭樣機(jī)產(chǎn)品,第一條GW級(jí)產(chǎn)線預(yù)計(jì)年底通線。盈利方面,公司通用模頭占比大幅下降至7%(毛利率低于65%),高容量、高倍率類開(kāi)始放量(毛利率高于80%),同時(shí)雙頭、全自動(dòng)、陶瓷三大技術(shù)變革已有產(chǎn)品量產(chǎn),全方面維持領(lǐng)先地位,23年毛利率預(yù)計(jì)維持70%左右。 盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí):我們預(yù)計(jì)公司23-25年實(shí)現(xiàn)歸母凈利4.0/6.5/9.4億元,同增98%/61%/45%,對(duì)應(yīng)PE28/17/12倍,考慮到公司為國(guó)內(nèi)涂布模頭龍頭,存量市場(chǎng)加速放量,疊加鈣鈦礦等新領(lǐng)域逐漸突破,給予24年25倍PE,對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)134.8元,首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。 風(fēng)險(xiǎn)提示:技術(shù)迭代風(fēng)險(xiǎn),市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn),下游行業(yè)需求波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。
該股最近90天內(nèi)共有3家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí),買入評(píng)級(jí)1家,增持評(píng)級(jí)2家;過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為130.0。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù),證券之星估值分析工具顯示,曼恩斯特(301325)行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河良好,盈利能力良好,營(yíng)收成長(zhǎng)性優(yōu)秀。財(cái)務(wù)可能有隱憂,須重點(diǎn)關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括:貨幣資金/總資產(chǎn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率、應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率近3年增幅、經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)3星,好價(jià)格指標(biāo)2.5星,綜合指標(biāo)2.5星。(指標(biāo)僅供參考,指標(biāo)范圍:0 ~ 5星,最高5星)
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