中郵證券：給予晨光股份買入評(píng)級(jí)

中郵證券有限責(zé)任公司楊維維近期對(duì)晨光股份（603899）進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《傳統(tǒng)業(yè)務(wù)環(huán)比改善，晨光科力普表現(xiàn)良好》，本報(bào)告對(duì)晨光股份給出買入評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為42.69元。

晨光股份

事件概述

(相關(guān)資料圖)

公司發(fā)布2022年三季度報(bào)：

2022年前三季度公司收入為137.30億元，同比+12.99%；歸母凈利潤(rùn)為9.35億元，同比-16.28%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為8.42億元，同比-15.12%。

分季度看，2022Q3公司收入為52.96億元，同比+18.60%；歸母凈利潤(rùn)為4.07億元，同比-9.84%；扣非后歸母凈利潤(rùn)為3.58億元，同比-5.60%。Q3單季度公司收入持續(xù)恢復(fù)，增速環(huán)比提升，利潤(rùn)端受業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)以及產(chǎn)品毛利率下降等影響有所下滑。

此外，公司擬以自有資金通過(guò)集中競(jìng)價(jià)方式回購(gòu)公司股份，回購(gòu)金額不低于1.5億元不超過(guò)3億元(含)，回購(gòu)價(jià)格不超過(guò)65元/股(含)，回購(gòu)股份擬用于股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃，彰顯公司未來(lái)成長(zhǎng)信心。

分渠道：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)環(huán)比改善，晨光科力普表現(xiàn)良好

分渠道看：1)傳統(tǒng)業(yè)務(wù)：預(yù)計(jì)隨著華東等地疫情好轉(zhuǎn)，Q3單季度收入環(huán)比有所改善，此外，公司持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，提升高端化產(chǎn)品占比，產(chǎn)品開(kāi)發(fā)減量提質(zhì)，進(jìn)一步提升公司產(chǎn)品力；2)晨光科力普：2022年前三季度實(shí)現(xiàn)收入69.33億元，同比+40.57%，其中，Q3單季度收入約25.31億元，同比+40.3%，收入端延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)；3)晨光生活館(含九木雜物社)：2022年前三季度實(shí)現(xiàn)收入6.92億元，同比-10.62%，其中，Q3單季度收入2.62億元，同比-9.1%，下滑幅度有所縮窄，零售大店業(yè)務(wù)緩慢修復(fù)。截至2022年9月底，公司擁有537家零售大店，其中九木雜物社484家，其中直營(yíng)店328家(Q3凈增4家)，加盟店156家(Q3凈減1家)，晨光生活館53家，受疫情影響，線下商場(chǎng)客流減少，公司開(kāi)店速度有所放緩；4)晨光科技：2022年前三季度實(shí)現(xiàn)收入4.56億元，同比+15.18%，線上渠道穩(wěn)步提升。

分產(chǎn)品：辦公直銷業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，學(xué)生文具穩(wěn)步增長(zhǎng)

分產(chǎn)品看，2022年前三季度書(shū)寫(xiě)工具、學(xué)生文具、辦公文具、其他產(chǎn)品、辦公直銷收入分別為17.79、25.06、21.53、3.53、69.33億元，同比分別-25.02%、+5.37%、+3.54%、-8.01%、+40.57%，辦公直銷業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，學(xué)生文具、辦公文具穩(wěn)步提升，書(shū)寫(xiě)工具業(yè)務(wù)表現(xiàn)不佳。此外，公司不斷豐富產(chǎn)品品類，于2021年9月收購(gòu)北歐專業(yè)護(hù)脊書(shū)包品牌貝克曼91.4%股權(quán)，進(jìn)軍高端護(hù)脊書(shū)包領(lǐng)域。

盈利端：盈利能力有所下滑，期間費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化

2022年前三季度毛利率、凈利率分別為20.65%、7.13%，同比分別-3.50pct、-2.08pct，其中Q3單季度毛利率、凈利率分別為20.89%、8.13%，同比分別-3.50pct、-2.04pct，盈利能力有所下滑，分產(chǎn)品看，2022年前三季度公司書(shū)寫(xiě)工具、學(xué)生文具、辦公文具、其他產(chǎn)品、辦公直銷毛利率分別為38.95%、32.64%、24.91%、45.78%、8.98%，同比分別-1.03pct、-0.56pct、-1.32pct、-0.28pct、-0.56pct，各產(chǎn)品毛利率呈不同程度下滑。期間費(fèi)用率方面，2022年前三季度公司期間費(fèi)用率為12.43%，同比-1.29pct，其中，銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為7.51%、4.17%、1.01%、-0.26%，同比分別-0.51pct、-0.25pct、-0.25pct、-0.28pct。Q3單季度公司期間費(fèi)用率為11.83%，同比-1.47pct，其中，銷售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi)用率、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為7.29%、3.86%、1.00%、-0.32%，同比分別-0.63pct、-0.23pct、-0.31pct、-0.29pct，期間費(fèi)用率管控良好。

投資建議：

我們認(rèn)為公司短期傳統(tǒng)業(yè)務(wù)等受疫情影響，但短期影響不該長(zhǎng)期成長(zhǎng)邏輯，持續(xù)看好傳統(tǒng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來(lái)的量?jī)r(jià)雙升，科力普辦公直銷業(yè)務(wù)持續(xù)高增，其他新業(yè)務(wù)運(yùn)營(yíng)模式逐步成熟以及海外市場(chǎng)拓展持續(xù)貢獻(xiàn)增量，公司本次回購(gòu)方案也彰顯對(duì)未來(lái)成長(zhǎng)信心。我們預(yù)計(jì)公司2022-2024年收入分別為203.95/248.11/294.73億元，同比分別+15.8%/+21.7%/+18.8%；歸母凈利潤(rùn)分別為14.12/17.97/21.74億元，同比分別-7.0%/+27.3%/+21.0%，對(duì)應(yīng)2022年10月31日收盤價(jià)，PE分別為26/21/17倍，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示

原材料價(jià)格上漲風(fēng)險(xiǎn)；渠道開(kāi)展不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇風(fēng)險(xiǎn)；疫情等影響。

數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，招商證券王鵬研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.73%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利13.57億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為29.24。

最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：

該股最近90天內(nèi)共有29家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)26家，增持評(píng)級(jí)3家；過(guò)去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為62.31。根據(jù)近五年財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，估值分析工具顯示，晨光股份行業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)力的護(hù)城河一般，盈利能力良好，營(yíng)收成長(zhǎng)性良好。財(cái)務(wù)相對(duì)健康，須關(guān)注的財(cái)務(wù)指標(biāo)包括：應(yīng)收賬款/利潤(rùn)率。該股好公司指標(biāo)4星，好價(jià)格指標(biāo)2.5星，綜合指標(biāo)3星。(指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0~5星，最高5星)

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